碧桂园服务:物业龙头的价值


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除了不能继续提价外,品牌资产的商业属性可能仅次于品牌白酒行业。未来,房地产上市公司的市值可能会大于其房地产母公司的市值。

自2019年以来,香港房地产行业的一些股票大幅上涨,如永盛人寿(永盛人寿)。香港),新城悦服务(。香港),凯撒梅梅(。香港),亚生活服务(。香港)和郊野公园服务。香港)全部涨幅超过100%。

究其原因,是品牌物业公司优秀的商业属性。首先,房地产周期弱,需求稳步增长。只要房地产行业继续出售房地产,房地产的面积就会变成股票,成为物业公司管理的面积,并会继续增长。然而,房地产行业不能保证明年会有更多的房地产出售。其次,品牌资产有很大的增长空间。根据中国指数研究院的数据,2018年,中国房地产管理规模超过200亿平方米,收入规模达到数千亿元甚至数十亿元。此外,行业集中度不断提高,前100家房地产公司的市场份额从2013年的16.28%上升至2018年的38.85%。第三,房地产商业模式很简单,每个人都能理解。第四,资产轻战略(asset-light strategy),一家房地产公司,零计息负债,不需要高额资本支出,不形成滞销库存,自由现金流高。第五,房地产公司有很强的客户粘性。实践证明,业主很难更换物业公司。100家物业公司的续租率通常在90%以上。未来,房地产上市公司的市值可能会大于其房地产母公司的市值。

中国品牌资产的商业属性除了不能保持价格上涨之外,可能还不如品牌白酒产业。正如贵州茅台是投资品牌白酒的首选,如果你想投资品牌物业,碧桂园服务是不可避免的物业领导者。公司被中国指数研究院评为2019年中国百强物业服务企业综合评价前三名,经营业绩第一。该公司目前也是香港房地产行业利润和市值最高的公司。

良好的竞争力

郊野公园服务,前身是郊野公园的附属机构。香港),于2018年6月19日被分拆并在香港联合交易所主板上市。它是中国领先的中高端住宅物业服务提供商。本公司控股股东杨颜回女士于2019年7月增持本公司股份613万股,合计持股54.37%。上市前,公司向部分董事和高管授予股权激励,共授予28,000股。激励措施相对较强。

公司业务涵盖三大行业,即物业管理服务、业主增值服务和非业主增值服务。

物业公司的基本服务是物业管理服务。可以用两个指标来评价这项业务,即物业管理费的收取率和物业合同的续签率。2015年至2018年,碧桂园物业的物业费收缴率分别为95.6%、95.1%、94.5%和95.5%,高于百强物业的平均水平94%,而2015年至2017年的合同续签率分别为99%、97.9%和99.3%,也高于百强物业的平均水平。

虽然业主不能轻易更换物业公司,但物业公司普遍面临一个问题:很难提高物业费的价格。虽然房产成本的60%是人工成本,但如果控制不好,它会逐渐侵蚀利润。因此,物业公司需要不断提高管理效率。乡村花园服务也面临着同样的问题。根据碧桂园披露的物业收入和收费面积,2015年至2019年,每平方米月平均房价分别为1.71元、1.79元、1.73元、1.58元和1.99元。影响物业公司收购和房地产交付面积的因素都有,但物业管理费的单价总体变化不大。但是,通过标准化外包、总部集中管理、自动化和智能设备应用、信息系统建设等措施,公司人均管理面积不断提高,从而缓解了劳动力成本上升的威胁。科技智能研发的持续投资也使得碧桂园地产成为地产股中唯一的高科技企业,目前从2017年到2019年享受15%的优惠所得税税率。

碧桂园服务还受益于关联方碧桂园新交付的大型建筑。根据中国指数研究院的数据,截至2017年12月31日,公司管理的每一个物业的平均收费管理面积约为平方米,远远高于中国百强物业服务企业的行业平均水平。管理更大面积的房地产有助于实现规模效应和降低劳动力成本。科技手段的应用和大型物业的大规模交付,使得公司在传统物业服务中的毛利率不仅在行业内保持较高水平,而且呈现逐年上升的趋势。2015年至2018年,其物业服务毛利率分别为27.34%、30.34%、29.39%和31.86%。

事实上,地产公司的大部分价值在于增值服务的发展。传统的物业服务只是打开增值服务宝藏、锁定业主生活中一切的钥匙。家政、租赁、托管、餐饮、便利店、社区媒体、房地产经纪人等方面可以探索大量的消费,而且这些服务中的大部分可以随着劳动力成本的上升和资产价格的上升而增加。

碧桂园服务于2017年正式推出一站式智能服务平台凤凰俱乐部(Phoenix Club),打造1 N场景社区生态圈,整合物业服务、社区财务管理、购房投资、邻里社交等服务,为业主提供一站式智能服务,增加业主粘性。到2019年,注册用户数量已超过300万。凤凰俱乐部整合了碧馨旗下的所有资源,包括凤凰特惠、社区直营超市、博斯洛、在纽约证券交易所上市的K12教育集团、碧馨、社区金融平台、碧馨酒店集团等。目前,凤凰会仍在不断升级和邀请第三方商家投资,以拓宽社区服务和产品的边界。此外,截至2019年6月,该公司已培训了3,100多名凤凰城管家。作为与业主沟通的重要节点,巴特勒可以为客户提供及时、个性化和专业的解决方案。

2015-2018年,碧桂园服务物业服务收入复合增长率为34%,业主增值服务收入复合增长率为50%,非业主增值服务收入复合增长率为93%。2018年,业主增值服务和非业主增值服务的毛利率分别为66%和48%,远高于物业服务的32%。增值服务收入的增长率较高,毛利率较高,增加了收入和毛利率的比重。

决定性增长

碧桂园服务的利润增长空间预计将很大且具有高度决定性。增长主要来自以下几个方面。

首先,保留区很高。物业管理中有合同管理区和收费管理区两个概念。合同管理区是指物业公司根据有效的物业管理服务合同管理或拟管理的建筑面积,包括已交付和未交付的建筑面积。费用管理区是指已经交付或将交付的物业的合同管理区。物业公司已于相关日期开始为本区域提供物业管理服务,并有权收取相关物业管理费用。截至2019年6月30日,公司合同管理面积为5.84亿平方米,是收费管理面积2.16亿平方米的2.7倍,预留面积充足。预计3.68亿平方米的保护区将在2-4年内转变为收费管理区,为公司的运营收入做出贡献。

第二,关联方稳定地转移了房产面积。2016年至2018年,公司将关联方碧桂园的收费面积分别增加到1969、2210万平方米和3604万平方米,与碧桂园2014年至2016年的销售面积1928万平方米、2153万平方米和3747万平方米非常接近。据估计,从关联方预售到交割完成的时间约为两年。2017年,碧桂园首次荣登榜首,合同销售面积6066万平方米,2018年合同销售面积7730万平方米,2019年1-9月合同销售面积6127万平方米。预计2019年的销售情况将与2018年相同。然后,碧桂园将在未来两到三年内增加约2亿平方米的收费管理面积。截至2019年6月30日,碧桂园可用建筑面积为2.63亿平方米。碧桂园服务合同管理面积为5.84亿平方米,碧桂园储备面积为2.63亿平方米,总面积为8.47亿平方米,是现行收费管理面积的3.9倍。换句话说,公司粗略估计营业收入将增加2.9倍。郊野公园的发展也不会停滞不前。它将继续购买土地和出售房屋,并将继续为乡村花园服务提供物业管理区域。

第三,品牌扩张和收购增长。碧桂园通过品牌扩张和收购,在第三方物业管理领域取得了更快的增长。截至2019年6月30日,通过品牌扩张和收购进行合同管理的面积为1.14亿平方米,同比增长92%。收费管理面积4441万平方米,同比增长199%。公司的物业管理面积中来自第三方的比例逐年增加。

在品牌拓展方面,公司与400多家中小开发商建立了战略合作关系,为中小开发商收购新建筑。成立合资公司,承担中央合作企业“三供一业”改革的物业管理和增值服务(即国有企业将水、电、热物业管理职能与国有企业分离)。

上市后,房地产公司的资本实力大大增强。获取对等点是快速增加充电面积的最直接方式。2018年11月,公司首次进行了一系列战略收购,收购了5家房地产公司,总价格为6.83亿元,正式开始扩建。2019年前7个月,先后收购了北京史圣剩余股权、上海涟源、佛山远海、香港涟源房地产、贾凯五家物业管理公司,以补充其优越的地理布局,有效拓展业务规模。目前,物业管理行业仍然是一个市场集中度低的行业。随着政策、市场竞争和信息技术的不断升级,资源向头部集中的速度将加快,龙头企业的市场份额将继续增加。

最后,看看增值服务。郊野公园增值服务的历史数据证明,增值服务的增长速度快于物业服务,特别是在“互联网”时代。在物业服务平台上,公司通过接触外部供应商收取渠道费,实现资产轻、毛利高。公司庞大的物业管理规模不仅代表了增值服务的空间,也代表了物业管理公司与供应商之间的讨价还价的筹码。

此外,中国已经进入一个标准的老龄化社会,未来老龄化程度将进一步加深。2019年《政府工作报告》年,明确提出探索“老年物业服务”模式,支持物业公司提供多种形式的老年服务,如老年餐食和定期探访。房地产公司将在未来发挥更重要的作用。

卓越的财务状况

增长,公司收入和净利润的增长率保持了近5年的高增长率。

就现金流而言,公司的净现金流/经营活动净利润平均超过100%。资产轻战略,一家房地产公司,不需要巨额资本支出。除非进行并购活动,否则资本支出不高。2019年公司投资活动的净现金流相对较大,主要是由于购买理财产品。因此,公司有较高的自由现金流。

就盈利能力而言,公司毛利率和净利率持续上升,推动净资产收益率上升。2018年,稀释后的净资产回报率高达40.83%。如果按照初始净资产计算的净资产收益率达到惊人的65%。

在财务杠杆方面,公司的资产负债率在50%至60%之间波动,但计息负债率为零,因为公司不需要巨额资本支出,自然不会使用计息负债。

就资产负债表结构而言,现金(包括财务管理)占资产的比例很高,约占70%,与白酒行业相似,是一种真正赚钱的表现。库存在资产中的比例几乎为零。公司的合同负债、应付账款和其他应付款在资产中所占的比例远远高于应收账款和其他应收款,这表明公司能够占据上下游地区的无息资金,业务模式良好,经营活动的净现金流较高。其中,合同负债主要来自客户对物业管理服务、社区增值服务等尚未提供的相关服务的预付款。应付账款主要是指在日常业务流程中,从供应商处采购的货物或服务的应付金额,包括材料、水、电、暖气的采购以及从外包商处采购。其他应付款主要指应付关联方款项、室内装修相关业主存款及业主临时收据。应收账款主要来自业主和非业主增值服务应付的物业费用。

公司估价

估价五要素模型是一个自行创建的模型,它通过五个要素(增长空间、增长率、增长效率、初始净资产收益率、贴现率)来评估公司的合理市净率。其本质也是一种贴现现金流方法模型,但更便于参数输入和计算。通过计算,我们可以理解碧桂园房产的价值看起来很高,但股价并不算贵。

增长空间:对中高端房产的需求永远不会过时。依托关联公司运输物业区域,产业集中度将提高,增值服务比重将增加。郊野公园物业可提供20%的长期增长空间溢价,计算系数为1.2。

增长率:每年将增加约7000万平方米的收费管理面积,相当于目前的2.16亿平方米的基础面积。预计未来三年年收入将保持30%以上的复合增长率。结合增值服务的发展,事实可能会更高。但保守估计,公司未来三年净利润复合增长率为30%,计算系数为(1.30%)3。

增长效率(Growth Efficiency):公司拥有优秀的自由现金流,给出10%的溢价,计算系数为1.1。

初始净资产收益率:预计未来将保持在40%。

贴现率:股权成本一般为10%,股票的长期收益率约为10%。公司零负债,客户稳定,风险低。贴现率是9.5%。

估价结果:郊野公园服务的合理市净率PB=1.2á(130%)3á1.1á40%/9.5%=12.2。

2019年10月21日,公司股价为25.45元,市值679亿港元。交易市净率为13.36倍,略高于12.2倍的估计合理市净率,但仍在合理价格范围内。如果用市盈率来衡量,该公司的滚动市盈率高达47.1倍,这看起来非常高,但考虑到未来几年年收入增长数倍的确定性,它不一定非常昂贵。乡村花园服务目前的价格可能仍属于巴菲特以合理价格收购优秀公司的阶段。

(来源:证券市场周刊)

(编辑:DF358)

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